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企业PMI-11月服务业PMI指数较上月提高2.1个百分点至53.5%

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【马龙樊振东进四强】

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事件:2019年11月份,中國製造業採購經理指數(PMI)為50.2%,比上月提高0.9個百分點,重回擴張區間;中國非製造業商務活動指數為54.4%,較上月上升1.6個百分點;綜合PMI產出指數為53.7%,較上月提高1.7個百分點(見圖1)。

預計經濟短期企穩,但難改中長期“軟底”走勢

生產繼續擴張 需求有待提振 PPI降幅或擴大——2019年8月PMI數據的點評

二、預計經濟短期大概率企穩,但難改中長期“軟底”走勢(一)先行指標預示四季度名義GDP增速大概率企穩1、PMI趨勢周期項預示四季度名義GDP增速大概率企穩。雖然國家統計局公佈的PMI數據已經做過季節調整,但從實際情況看,PMI數據仍然存在明顯的季節性規律。因此我們對公佈的PMI數據進行進一步的季節性調整,剔除季節性因素和春節因素的擾動,以獲得反應經濟周期和中長期趨勢的因素,即PMI趨勢周期項。通過觀察歷史數據,我們發現PMI趨勢周期項領先名義GDP同比增速一個季度左右,PMI趨勢周期已於9月末企穩提高,預示著四季度我國名義GDP大概率提高(見圖6)。2、總量流動性增速預示四季度名義GDP增速大概率企穩。從金融支持實體經濟的角度看,流動性是經濟增長的先行指標。如社會融資規模是經濟運行景氣程度的先行指標,該指標是指實體經濟從金融體系獲得的全部資金總額。歷史數據顯示,包括社會融資規模在內的社會流動性總量增速,領先國內名義GDP增速約2-3個季度,預示三四季度經濟大概率趨穩(見圖7)。(二)中長期增長將行走在一個“軟底”上雖然從2018年我國經濟的實際運行情況來看,逆周期調控政策力度和中美貿易情況的邊際變化是我國經濟波動的最重要影響因素,當前逆周期調控政策持續加碼,中美貿易局勢緩和,短期經濟確有企穩基礎,但從中長期來看,經濟增長將走在“軟底”上。一是經濟新舊動能轉換需要較長時間,二是防風險和穩增長始終行走在“藝術”的道路上,穩增長的逆周期調控政策大概率“只托不舉”,三是中美貿易摩擦的不確定性將在較長時期內存在,制約或沖銷國內政策刺激的效果。

本報告所有表述是基於分析師本人的知識和經驗客觀中立地做出,並不含有任何偏見,投資者應從嚴格經濟學意義上理解。我司和分析師本人對任何基於偏見角度理解本報告所可能引起的後果,不承擔任何責任,並保留採取行動保護自身權益的一切權利。

往期回顧製造業弱勢未變 PPI降幅或繼續擴大——2019年10月PMI數據的點評

PMI季節性反彈 民企政策效果初顯——2019年3月PMI數據的點評

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大型企業受益於逆周期調控,小型企業受益於中美貿易形勢改善致出口新訂單大幅提高。從企業類型來看,11月大、中、小型企業PMI分別為50.9%、49.5%、49.4%,分別較上月提高1.0、0.5、1.5個百分點。大型和小型企業升幅較大致PMI超預期提高。其中,逆周期調控政策持續加碼,大型企業PMI各分項指標尤其是新訂單和進口指標提高較多;受益於中美貿易形勢改善,小型企業PMI各分項指標在三類企業中升幅最高,特別是新出口指數環比提高6.3%致50.0%,這主要源於我國中小企業以出口為主。

經濟企穩態勢未變,PPI或超預期提高——2019年4月PMI數據的點評

一、供需兩端均改善,但企業仍處於被動去庫存周期(一)從供給指標看,製造業生產擴張有所加快11月生產指數為52.6%,較上月和去年同期分別提高1.8和0.7個百分點,為年內次高點。但本月生產指數仍較2012-2018年同期均值低0.5個百分點,遜色於經濟增速持續下降期間(2012-2018年)同期的表現,表明製造業生產擴張有所加快,但其持續性仍有待觀察。具體來看,一方面企業採購意願重回臨界值上方,11月份採購量指數為51.0%,比上月提高1.2個百分點,重回榮枯線上方,企業開工意願有所提高;另一方面,原材料庫存指數為47.8%,較上月提高0.4個百分點(見圖2),繼續處於收縮區間,反映投資者對未來經濟活動預期沒有實質性轉變,尤其是對中長期投資收益預期沒有明顯轉變。2005年以來,只有2006-2008年和2009-2011年存在原材料庫存指數超過50%的現象,前者是我國經濟增長處於黃金十年期間,後者主要受四萬億刺激政策影響,投資預期大幅轉好所致。從較長時期歷史同期數據看,2018年10月份以來,製造業PMI指數開始持續低於2012-2018年曆史同期均值,11月製造業PMI和歷史同期均值間的負缺口由上月的1.5%收窄至0.7%,說明實體經濟下行態勢有所減緩,但下行壓力仍在(見圖3)。

供需雙雙走弱,經濟下行壓力加大——2019年6月PMI數據的點評

>>預計11月PPI約增長-1.6%左右,與上月持平。11月份原材料購進和出廠價格指數分別較上月下降1.4和0.7個百分點,預示11月工業生產者價格指數PPI上漲動能有所減弱,預計11月PPI同比增長-1.6%左右。

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財信宏觀經濟研究中心團隊簡介

>>PMI指數跳升短期難對A股形成趨勢性提振作用,債市或仍有波動。一方面,PMI單月跳升與逆周期調控大力加碼密切相關,但宏觀政策或“只托不舉”,且市場對於經濟是否真正就此企穩分歧仍大,難以對A股形成趨勢性提振作用;另一方面,當前A股仍為存量博弈市場,而臨近年關市場資金面或整體偏緊,如年底會計結算資金抽水效應、12月國內信托項目集中到期兌付均將給市場流動性帶來衝擊。考慮到年內物價仍有上漲壓力,債市短期或仍有波動。

2019年11月PMI數據的點評

生產擴張加快 但需求疲態未變——2019年7月PMI數據的點評

>>服務業景氣度提高較多,非製造業擴張加速,基建項目大概率已提前佈局。11月服務業PMI指數較上月提高2.1個百分點至53.5%,是非製造業回升的主因。其中,新訂單指數和業務預期指數均提高,表明服務業的市場需求和預期均向好;11月建築業新訂單指數提升較多,基建項目大概率已提前佈局。預計未來逆周期調控政策仍將加碼,未來建築業仍將繼續保持較快發展。

投資要點>>供需兩端均超預期改善,主要源於大型企業受益於逆周期調控,小型企業受益於中美貿易形勢改善致出口新訂單大幅提高,但大中小型企業分化現象難改變。

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、建築安裝業、建築裝飾業、其他建築業,直接涉及到房地產和基礎設施投資。2018全年房地產和基建(不含電力)投資分別增長9.5%和3.8%,增速比2017年全年提高2.5和下降15.2個百分點,房地產投資增速的較快增長使建築業一直位於擴張區間。展望未來一段時間,我國經濟穩中有變,變中有憂,經濟下行壓力有所加大,國家加大了對基建投資補短板力度,房地產投資調控政策雖難言放鬆,但房地產投資增速仍將緩慢下降,不會出現斷崖式下跌。隨著2019年基建補短板項目的落地和項目資金的到位,未來建築業指數可能仍然高位趨緩,不會出現大幅下降。

供需兩端改善幅度均超預期。11月製造業PMI較上月提高0.9%至50.2%,連續6個月低於臨界值後重回擴張區間。其中,生產指數較上月提高1.8個百分點至52.6%,為年內次高點。新訂單指數較上月提高1.7個百分點至51.3%,重回榮枯線上方。

但大中小型企業分化現象難改變。大型企業長期處於景氣擴張區間,中小型企業處於榮枯線下方。

>>工業企業仍處於被拉長的去庫存周期。11月原材料庫存提高0.4%,產成品庫存數下降0.3%,工業企業被動去庫存:一是製造業需求回升較多,需求回暖使企業銷售狀況好轉,產成品庫存出現下降;二是由於中下游企業生產有所擴張,上游企業補庫存意願提高。

文 財信國際經濟研究院 伍超明 李沫

中美大國博弈下,內外需雙雙走弱——2019年5月PMI數據的點評

>>預計經濟短期大概率企穩,但難改中長期“軟底”走勢。一是經過剔除季節性和春節因素的PMI趨勢周期項領先名義GDP一個季度,前者已於9月末企穩提高,預示年內經濟大概率趨穩。二是包括社會融資規模在內的社會流動性總量增速,領先國內名義GDP增速約2-3個季度,前者預示四季度經濟大概率趨穩。但從中長期來看,經濟增長將走在“軟底”上。一是經濟新舊動能轉換需要較長時間,二是防風險和穩增長始終行走在“藝術”的道路上,穩增長的逆周期調控政策大概率“只托不舉”,三是中美貿易摩擦的不確定性將在較長時期內存在,制約或沖銷國內政策刺激政策的效果。